上海证券公司联盟

债券投资者权益保护教育专项活动

华宝证券杭州营业部2018-11-08 15:37:05

一、 资产证券化业务知识问答

 

1、问:什么是资产证券化?

答:资产证券化是指以基础资产所产生的现金流为偿付支持,通过结构化等方式进行信用增级,在此基础上发行资产支持证券的业务活动。

 

2、问:国内资产证券化业务发展至今可以分为哪些阶段?

答:国内资产证券化业务发展至今可以分为试点阶段、常态化发展阶段、备案制后快速发展阶段。

2005-2008年,是资产证券化业务试点阶段。这个阶段围绕业务实操中遇到的各种问题,政策在不断进行丰富完善,市场处于培育期。2005年,我国开始出现在证券交易所市场和银行间市场挂牌的资产证券化产品。

2011-2014年,是资产证券化业务常态化发展阶段。在此阶段,扩大了开展资产证券化业务的业务主体以及基础资产范围,明确了SPV独立于原始权益人、管理人和投资人的法律地位,为资产证券化的快速发展奠定了基础。

2014年底至今,资产证券化业务实施备案制,进入快速发展阶段。2014 年底,我国资产证券化业务监管完成了从过去的逐笔审批制向备案制的转变,通过完善制度、简化程序、加强信息披露和风险管理,促进市场良性快速发展。

 

3、问:资产支持专项计划涉及的主要法规及指引有哪些?

答:资产支持专项计划(俗称“企业资产证券化”)涉及的法规及指引目前主要包括:

(1)《公司法》《证券法》《证券投资基金法》等。

(2)证监会发布的《私募投资基金监督管理暂行办法》《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引》等。

(3)中国证券投资基金业协会发布的《资产支持专项计划备案管理办法》《资产证券化业务基础资产负面清单指引》《资产证券化业务风险控制指引》《资产支持专项计划说明书内容与格式指引(试行)》《资产支持证券认购协议与风险揭示书(适用个人投资者)》《资产支持证券认购协议与风险揭示书(适用机构投资者)》等。

(4)上海证券交易所发布的《上海证券交易所资产证券化业务指引》、深圳证券交易所发布的《深圳证券交易所资产证券化业务指引》、机构间私募产品报价与服务系统发布的《机构间私募产品报价与服务系统资产证券化业务指引(试行)》,以及上述自律组织不定期更新的业务指南及相关大类基础资产信息披露指南。

 

4、问:目前企业资产证券化产品以什么为特殊目的载体?

答:资产支持专项计划或中国证监会认可的其他特殊目的载体。

 

5、问:哪些机构可以担任资产支持专项计划的管理人?

答:目前符合《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》相关要求的证券公司和基金管理公司子公司,可以担任资产支持专项计划的管理人。

 

6、问:什么是资产证券化的基础资产?

答:基础资产,是指符合法律法规规定,权属明确,可以产生独立、可预测的现金流且可特定化的财产权利或财产。基础资产可以是单项财产权利或者财产,也可以是多项财产权利或者财产构成的资产组合。

其中财产权利或财产,其交易基础应当真实,交易对价应当公允,现金流应当持续、稳定。

基础资产可以是企业应收款、租赁债权、信贷资产、信托收益权等财产权利,基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权,以及中国证监会认可的其他财产或财产权利。

7、问:专项计划基础资产怎么分类?

答:一般而言,可以分为债权类型、收益权类型以及权益类型等。(1)债权类基础资产,如企业应收账款、融资租赁债权、消费贷款等。(2)收益权类(企业经营收入类)基础资产,如公用事业收入、企业经营收入等。(3)权益类基础资产,如商业物业、租赁住房等不动产财产,主要表现为通过持有股权而间接持有不动产资产,将不动产资产产生的现金流作为资产支持证券分配现金流来源。

 

8、问:专项计划可以在哪几个场所挂牌?

答:专项计划可以按照规定在证券交易所、全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台市场以及中国证监会认可的其他证券交易场所进行挂牌、转让。

 

9、问:什么是资产证券化的负面清单管理?

答:负面清单管理主要是指列明不适宜采用资产证券化业务形式,或者不符合资产证券化业务监管要求的基础资产。具体可参见基金业协会发布的《资产证券化业务基础资产负面清单指引》。实行资产证券化的基础资产应当符合《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》等相关法规的规定,且不属于负面清单范畴。

 

10、问:哪家机构负责负面清单管理工作?

答:中国证券投资基金业协会负责资产证券化业务基础资产负面清单管理工作,研究确定并在基金业协会网站及时公开发布负面清单。

 

11、问:专项计划资产是否属于清算资产?

答:原始权益人、管理人、托管人及其他业务参与人因依法解散、被依法撤销或者宣告破产等原因进行清算的,专项计划资产不属于其清算财产。

 

12、问:参与资产支持证券认购的合格投资者,应当符合哪些条件?

答:根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》,资产支持证券应当面向合格投资者发行,发行对象不得超过二百人,单笔认购不少于100 万元人民币发行面值或等值份额。合格投资者应当符合《私募投资基金监督管理暂行办法》规定的条件,依法设立并受国务院金融监督管理机构监管,且由相关金融机构实施主动管理的投资计划不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。

 

13、问:资产证券化交易结构设计中一般涉及哪些交易方,分别需要签署什么交易合同?

答:资产证券化交易中主要涉及:原始权益人、资产服务机构(一般由原始权益人担任)、管理人、投资人、托管人、监管银行、评级机构、律师事务所等,主要涉及的交易合同包括:(1)原始权益人与管理人签署的《资产买卖协议》;(2)资产服务机构与管理人签署的《资产服务协议》;(3)管理人与投资人签署的《认购协议及风险揭示书》;(4)资产服务机构、监管银行与管理人签署的《监管协议》;(5)管理人与托管人签署的《托管协议》;(6)原始权益人签署的《差额支付承诺函》(如有);(7)担保人与管理人、原始权益人签署的《担保协议》(如有);(8)其它协议。

 

14、问:什么是资产证券化的原始权益人?

答:原始权益人是证券化基础资产的原始所有者,通常是金融机构或大型工商企业,是按照相关规定及约定向资产支持专项计划转移其合法拥有的基础资产以获得资金的主体。

 

15、问:资产支持专项计划的特定原始权益人需具备哪些基本要求?

答:特定原始权益人是指业务运营可能对专项计划及资产支持证券投资者的利益产生重大影响的原始权益人,对于特定原始权益人的基本要求如下:(1)生产经营符合法律、行政法规、特定原始权益人公司章程或者企业、事业单位内部规章文件的规定;(2)内部控制制度健全;(3)最近三年未发生重大违约、虚假信息披露或者其他重大违法违规行为;(4)法律、行政法规和中国证监会规定的其他条件。

 

 

 

二、债券典型案例

 

C公司付息违约和终止上市风险处置案例

 

C公司主营业务为生产和销售单晶硅和多晶硅太阳能电池组件,注册地为S市,实际控制人为N。公司于2010年11月X日在交易所上市。2012年3月,公司发行了10亿元存续期为5年、附第3年末发行人上调票面利率选择权及投资者回售选择权的公司债(以下简称“11C债”),发行利率为8.98%,每年的3月X日为债券付息日。2014年3月X日,公司发布公告,无法按期全额支付第二期债券利息已构成实质性违约,引发国内外市场、媒体的高度关注,打破了刚性兑付的预期。

一、风险事件成因

1、全球光伏行业陷入低谷,国内光伏企业内忧外患

2011年下半年至2013年,全球光伏行业均步入急速下行的状态,作为两头在外(设备、原料和市场在外)的中国光伏企业更是内忧外患,从曾经的辉煌跌入低谷。从外因来看,美国市场的“双反”已对中国光伏业形成巨大的冲击,欧洲市场此前的“双反”调查及萎靡经济下薄弱的需求更是给中国光伏业致命一击。从内因来看,国内光伏产业盲目扩张、产能过剩也是一个重要问题。随着赛维LDK、尚德等纷纷倒塌,中国光伏产业风光不再。

2公司转型过于激进,未充分考虑流动性风险

在面临着产品价格不断下跌、毛利被大幅压缩的行业大背景,在经营业绩的压力下,2011年下半年,C公司开始率先尝试全面向电站投资建设转型:一方面自身大量进行电站项目投资,另一方面,组件销售也全面直接面向电站投资商。该转型虽然可能提高公司的组件获利水平,但也将公司的资金周转风险推向了极致。一般来说,电站项目投资需要在项目上网协议约定的时间内完成上网,方能取得约定的补贴,故电站项目建设的时效性非常强。另外,境外光伏电站投资采取自有资金20%、银行贷款80%的方案,故在电站投资建设过程中,银行的资金支持非常重要,如果未及时获得银行贷款,在电站建设的时效性要求下,公司必将大量投入自有资金,公司资金周转将被推入深渊。

3欧债危机使公司资金陷入全面困境

C公司未预测到欧债危机以及欧洲经济衰退导致当地银行对电站建设贷款收紧银根,贷款比例缩减、放款速度拖延。于是,本应通过银行贷款融资支付的组件款和EPC商费用(两项大约各占电站总投资的60%-70%)只能通过自有资金解决,待电站建成并网发电三个月后才能够申请银行贷款融资。2011年下半年开始,由于已完成大规模的电站前期投资,因此C公司只能不断的向所投资电站销售自产组件,且短期内无法收回应收款。过于冒进的投资策略,导致C公司资金紧张。C公司外售组件的客户基本均锁定为光伏电站投资商(相对来说毛利较高)。这些客户同样需依赖银行贷款融资以支付组件款,在欧洲银行不断紧缩银根的趋势下,客户付款周期一拖再拖,进一步加剧了C公司资金链的紧张情况。

4国内银行抽贷导致资金链断裂

光伏行业陷入困境后,国内银行将光伏列入重点关注行业,紧缩银根,加大贷款催收力度,公司融资渠道受到了极大限制。截至2012年三季度末,C公司已到期未成功办理续贷的银行贷款大约5亿元,但其余到期的银行贷款仍办理了续贷。到了10月份,银行对C公司的信贷紧缩进一步加剧。11月初开始,C公司到期银行贷款在偿还后,办理贷款的相关分行以审批权收归总行为由,拒绝为C公司续贷,当月金额达3.8亿元,C公司资金链基本断裂。

二、风险事件应对及处置

1流动性风险化解方案执行情况不佳

为了应对流动性风险,C公司制定了化解流动性风险的方案,包括加速应收账款的催收工作、出让已具备变现条件的海外电站、尽快处置境内非核心资产、自主生产和代工模式相结合等措施。由于行业尚未摆脱低谷期,加之C公司内部运作紊乱,流动性风险化解方案未能得到有效执行,C公司未能摆脱流动性危机、资金高度紧张。经各方通力协调下,“11C债”第一期利息在2013年3月X日如期支付。

2公司债第二期利息未能如期足额偿付,公司债终止上市

 “11C债”第一期利息如期支付,但C公司2011年和2012年连续两年亏损,“11C债”也因此于2013年7月X日起暂停上市。尽管采取多种措施,公司的经营情况并未好转,偿债能力持续弱化,违约风险并未化解。2014年3月,“11C债”第二期8980万利息仅按期支付400万元,构成实质性违约。2014年5月X日,因公司连续三年亏损,“11C债”终止上市。

3破产重整化解风险

2014年4月X日,债权人以C公司不能清偿到期债务,并且资产不足以清偿全部债务、明显缺乏清偿能力为由,向S市第一中级人民法院提出关于对C公司进行破产重整的申请。2014年6月X日,法院受理债权人对C公司的重整申请,并指定专业机构担任C公司的管理人,管理人梳理公司债权债务、招标重组方、筹备债权人会议。2014年10月X日,C公司披露了重整计划,并开始执行包含清偿“11C债”债务的重整计划。2014年12月X日,公司披露《关于重整计划执行进展的公告》,“11C债”的本金、利息、复利、罚息等均已兑付完毕。至此,“11C债”本息偿付完成,违约风险化解。

三、案例启示

一是C公司危机的爆发离不开行业的剧烈下滑,若投资者在项目投资过程中能对行业的发展趋势进行准确的预判,预先采取行动规避风险,从而减少损失。二是大多数个人投资者认购公司债时并未对公司债的风险有充分的判断,认为公司债作为债权类产品等价于银行存款保本保息,从而在债券存在偿付风险时出现了部分过激的举动,“11C债”违约事件打破了刚性兑付的预期,揭示了债券投资天然信用风险的属性。

 


 

D公司债券回售风险及处置案例

 

D公司(以下简称“发行人”)2016年面向合格投资者公开发行公司债券(以下简称“16D债”)于2016年1月完成发行,发行规模10亿元。因发行人2015年亏损4.77亿元,导致“16D债”发行完成后不符合上市条件,并触发了投资者回售条款。经多方努力协作,发行人于2016年6月完成“16D债”本金10亿元和期间利息的全额回售,有效保护了投资者的合法权益。

一、案例概述

1“16D”发行阶段情况

发行人控股股东为Z公司,实际控制人为G省国资委,主要从事G省省内重点电力项目投资和电力生产。经中国证监会核准,本期债券于2016年1月完成发行,发行规模10 亿元,7年期,票面利率3.5%。本期债券由Z公司提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。主体信用等级为AA+,债项信用等级为AAA。主承销商和受托管理人为C证券股份有限公司。债券持有人为10家机构投资者,不涉及个人投资者。

“16D债”发行阶段的报告期间为2012年-2015年6月,2012年-2014年发行人归属于母公司所有者净利润(以下简称“净利润”)分别为14,143.85万元、12,822.54万元和6,271.51万元,平均可分配利润为11,079.30万元,不少于“16D债”一年的利息,满足发行条件。

2、发行后不符合上市条件

2016年5月,受托管理人向交易所提交“16D债”的上市申请,更新报告期间为2013年-2015年,2013年-2015年发行人净利润分别为12,822.54 万元、7,476.08 万元(2015年审计时对2014年净利润进行追溯调整导致与发行阶段不符)和-47,664.08 万元,平均可分配利润为-9,121.82 万元。

由于受经济大环境影响,发行人火电项目限电严重,开工率不足,以及受发行人2015年投资收益大幅减少的影响,2015年发行人净利润为亏损-47,664.08 万元。

根据《证券法》第五十七条规定,申请公司债券上市交易条件之一为“公司申请债券上市时仍符合法定的公司债券发行条件”;《证券法》第十六条规定,公开发行公司债券条件之一为“最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息”。由于发行人最近三年平均可分配利润为-9,121.82 万元,无法覆盖本期债券一年的利息,“16D”已不符合《证券法》规定的上市条件。

3、“16D”回售情况

因“16D债”不符合《证券法》规定的上市条件,触发募集说明书约定的回售选择权。2016年6月,发行人披露了《D公司关于“16D债”投资者回售实施办法的公告》,本期债券采取场外回售的方式。投资者于6月X日、6月X日进行回售选择申报,6月X日,发行人通过其募集资金账户,原路退回全部10家投资者共计25笔回售资金,本息合计1,013,005,464.45元,并于6月X日晚披露《D公司关于“16D债”投资者回售结果的公告》。至此,回售工作顺利完成,“16D债”风险得到有效化解。

二、案例风险启示

在经济新常态下,公司经营面临的不确定性因素增多,经营业绩受市场环境影响较大,容易出现大幅波动,“16D债”案例具有一定的代表性。

“16D债”发行后不满足上市条件,究其原因,是发行人所处的火力发电行业受宏观经济和政策影响较大,加之发行人所在地区上网电价较低,用电需求有限,导致 2015年经营业绩出现了巨额亏损。因此,投资者应提高识别行业风险的能力,投资对受宏观经济影响较大的周期性行业的项目应有充分的研判,从而尽可能的降低投资受损的风险。

 


 

E公司公募债券违约及处置案例

 

E公司2012年4月发行了4.8亿元的公司债(以下简称“12E债”),存续期为5年、附第3年末投资者回售选择权,发行利率为6.78%,每年的4月X日为债券付息日。2015年4月,因公司无法按时、足额筹集资金用于偿付“12E债”本期债券应付利息及回售款项,构成对本期债券的实质违约。

一、发行人及债券基本情况

E公司于2009年11月在交易所上市,实际控制人为M。公司原主营业务为高档餐饮业,是国内第一家在A股上市的民营餐饮企业,后经多次转型,主营业务涉及餐饮服务与管理、环保科技、网络新媒体及大数据处理。

2012年4月,公司发行了4.8亿元存续期为5年、附第3年(2015年4月)末发行人上调票面利率选择权及投资者回售选择权的公司债,发行利率为6.78%,每年的4月X日为债券付息日。

二、风险暴露过程

公司2013年全年亏损5.64亿元,2014年上半年亏损659万元,经营风险增大,业务转型困难,并存在业绩真实性等质疑。

2014年10月,P资信公司披露对“12E债”的不定期跟踪评级报告,将其主体及债项评级均由A下调至BBB,触发交易所风险警示条件。交易所于10月X日对债券进行停牌处理,并于复牌后实行风险警示处理,债券更名为“STE债”。

2015年4月,因公司无法按时、足额筹集资金用于偿付“12E债”本期债券应付利息及回售款项,构成对本期债券的实质违约。

因公司2013年、2014年净利润分别为-5.6亿元、-6.8亿元,连续两年亏损,“STE债”于2015年6月暂停上市。

三、违约风险事件处置情况

“12E债”违约处置难度大。从经营角度看,一是传统餐饮业务业绩继续亏损,且公司转型的新业务发展停滞;二是公司前期形成的大额应收及预付款项约1.5亿元无法收回;三是因涉及房屋合同纠纷等情况,公司7个银行帐号被冻结,日常经营无法正常进行。从重组角度看,一是公司市值约为60亿元,估值较高,增加了借壳重组的难度;二是公司被证监会立案调查未有明确结论,重组存在障碍;三是实际控制人2014年国庆期间出国后迄今未归,更为重组增添难度。

鉴于上述原因,公司于2015年6月启动债务重组有关事项。因涉及相关利益方较多,涉及相关法律法规复杂,公司需同相关各方多次沟通协调。通过2015年下半年公司重大资产出售和债务重组,公司完成“12E债”债券兑付资金的筹集工作,2016年3月X日,偿债资金划入结算公司分公司的指定银行账户,结算公司已于2016年3月X日完成派发工作。其中,本金为2.92亿元,利息为353万元,违约金为1,722.95万元,合计3.13亿元。至此,“12E债”违约事件处置完毕。

四、案例启示

一是“12E债”的违约风险爆发离不开上市公司主营业务经营环境的巨大变化以及转型新业务的不顺利,若投资者在项目投资过程中能对行业的发展趋势进行准确的预判,预先采取行动规避风险,从而减少损失。二是“12E债”违约事件为我国资本市场首例公募债券本金违约案例,是“11C债”违约事件后的又一案例,再次打破了刚性兑付的预期,揭示了债券投资天然信用风险的属性。

 

三、债券风险提示词条

 

1.选择适合自己的券品种,做理性合格投者。

2.掌握风险识别和承担能力,知悉并自行承担公司券投资风险。
3.仔细阅读募集审计报告、资产评告、评级报告等信息。
4投资公司债券,个人名下金融资产不得低于五百万元人民
5.面向公众投资者公开行的公司券,信用评级要达到AAA级。
6.阅读债券募集,关注公司券募集金用途。
7.选择合法经营机构,立理性投资观念。

 

 

(来源:中国证监会投资者保护局、中国证监会公司债券监管部)


债券投资者权益保护教育专项活动材料二

 

一、资产证券化业务知识问答

 

1、问:资产证券化业务对原始权益人的关注要点有哪些?

答:(1)基础资产现金流来源于原始权益人经营性收入的,原始权益人应具备持续经营能力,关注其盈利能力、业务经营前景、偿债能力等;

(2)原始权益人承担差额补足、资产回购等增信义务的,关注其资产负债状况、偿债能力、资产质量和现金流情况;

(3)原始权益人作为资产服务机构的,应具有相关业务管理能力,包括规则、技术与人力配备。

 

2、问:什么是资产证券化的管理人?

答:为资产支持证券持有人之利益对专项计划进行管理及履行其他法定及约定职责的证券公司、基金管理公司子公司;经中国证监会认可,期货公司、证券金融公司、中国证监会负责监管的其他公司以及商业银行、保险公司、信托公司等金融机构,可参照适用。

 

3、问:什么是资产证券化的托管人?

答:为资产支持证券持有人之利益按照规定或约定对专项计划相关资产进行保管,并监督专项计划运作的商业银行或其他机构。

 

4、问:什么是资产证券化的资产服务机构?

答:资产服务机构为基础资产提供管理服务,通常原始权益人会承担资产服务机构的角色。

 

5、问:资产服务机构的主要作用是什么,是否必须由原始权益人担任?

答:(1)资产服务机构承担证券化基础资产的管理、运营与服务责任,肩负着资产证券化交易从证券开始发行到资产全部处置完毕整个期间的管理。资产服务机构的主要工作是收取基础资产产生的本金和利息现金流,负责相应的监理、保管,将收取的这些资本到期本息交给受托人,对过期欠款进行催收,确保资金及时、足额到位,向受托人和投资人提供有关出售或者作为抵押的特定资产组合的定期财务报告(包括收支资金来源、应支付费用、纳税情况等必要信息)。

(2)资产服务机构不是必须由原始权益人担任。但是由于原始权益人拥有现成的资产信息等系统以及相应的客户关系,负责证券化资产出售后继续管理资产的资产服务机构,通常由原始权益人担任,或者由其附属公司担任。

 

6、问:在资产证券化项目中,信用增级机构的作用是什么?

答:信用增级分为外部增级和内部增级。此类机构负责提升证券化产品的信用等级,为此有可能要向特定目的机构收取相应费用,并在证券违约时承担赔偿责任。有些证券化交易中,并不需要外部增级机构,而是采用超额抵押等方法进行内部增级。

 

7、问:在资产证券化项目中,信用评级机构的作用是什么?

答:通过收集资料、尽职调查、信用分析及后续跟踪,对原始权益人和增信主体的信用水平、基础资产的信用质量、产品的交易结构进行分析,并开展现金流分析与压力测试,出具初始评级报告和跟踪评级报告。

 

8、问:在资产证券化项目中,律师事务所的作用是什么?

答:对原始权益人及基础资产的法律状况进行评估和调查,出具法律意见书,对其他项目参与者的权利义务进行明确,拟定交易过程中的相关协议和法律文件,并提示法律风险,提供法律相关建议。

 

9、问:在资产证券化项目中,会计师事务所的作用是什么?

答:对基础资产财务状况进行尽职调查和现金流分析,提供会计和税务咨询,在专项计划成立时进行募集资金验资,并在产品存续期间对专项计划进行专项审计,对清算报告进行审计等。

 

10、问:一般而言,资产支持证券投资者享有哪些权利?

答:(1)分享专项计划收益;(2)按照认购协议及计划说明书的约定参与分配清算后的专项计划剩余资产;(3)按规定或约定的时间和方式获得资产管理报告等专项计划信息披露文件,查阅或者复制专项计划相关信息资料;(4)依法以交易、转让或质押等方式处置资产支持证券;(5)根据证券交易场所相关规则,通过回购进行融资;(6)认购协议或者计划说明书约定的其他权利。

 

11、问:资产支持专项计划的发行方式目前有哪些?

答:目前资产支持专项计划业务主要采取簿记建档发行方式,有些规模较小的项目采取的是协议定价发行模式(即直接由原始权益人和计划管理人协商确定发行价格,不采用严格的簿记建档流程)。

 

12、问:资产证券化融资规模是否有限制?

答:(1)资产证券化融资规模目前无特定限制;(2)根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第十四条,管理人不能超过计划说明书约定的规模募集资金;(3)根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第二十六条,基础资产的规模、存续期限应当与资产支持证券的规模、存续期限相匹配。

 

13、问:管理人能否以自有资金或者管理的资产管理计划参与资产支持证券投资?

答:根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第十八条,管理人与原始权益人存在第十七条所列情形,或者管理人以自有资金或者其管理的资产管理计划、其他客户资产、证券投资基金认购资产支持证券的,应当采取有效措施,防范可能产生的利益冲突。管理人以自有资金或其管理的资产管理计划、其他客户资产、证券投资基金认购资产支持证券的比例上限,由其按照有关规定和合同约定确定。

 

14、问:专项计划基本监管审核流程是怎样的?

答:(1)交易所或中证报价系统对项目申报材料进行审查,对于满足挂牌条件的项目出具无异议函;(2)项目取得无异议函后进行发行,设立资产支持专项计划;(3)资产支持专项计划成立后5个工作日内向基金业协会申请备案;(4)管理人持备案证明办理交易所挂牌转让。

 

 

 

 

二、债券典型案例

 

H公司公募债券违约及处置案例

 

风险事件回顾:行业下滑导致现金枯竭,通过转让资产让渡股份筹集偿付资金

H公司于2011年12月发行“11H01/02”,发行金额28亿元,债券期限5年(附第3年末投资者回售选择权),无担保,由R证券有限责任公司承销并担任受托管理人。发行时L信用评级有限公司给予的主体及债项评级均为AAA。2012年1月,“11H01/02”在交易所上市交易。

H公司是一家从事风电设备制造行业的上市公司。“11H01/02”发行后,风电设备行业由于产能过剩、竞争加剧、下游风电场开发速度放缓等原因进入调整期,行业内的大多数企业均出现了业绩下滑的情形。2012年9月,L信用评级公司将发行人主体评级和债项评级均下调至AA+,评级展望为负面。2014年4月,H公司发布2013年年度报告,当年产生巨额亏损34.46亿元。由于连续两年亏损,“11H01/02”于5月起暂停上市,L信用评级公司9月下调其债项及主体评级至A,11月再次下调至BBB。

根据募集说明书约定,本期债券应于2014年12月实施回售,并于12月X日完成回售兑付。根据投资者的申报,此次回售金额达25.6亿元。此前,由于长期处于资金紧张状态,H公司的经营风险及公司债券违约风险不断加大,多次在信息披露文件中表明公司不确定是否能按期足额进行回售兑付。12月X日,H公司召开临时股东大会,审议通过了《关于启动公司应收账款快速处置的议案》、《关于以资本公积金转增股本的议案》。后续通过外部意向投资人收购公司部分应收款,公司用资本公积金转增股本并由发起人股东让渡予意向投资人的方式,筹集到此次回售所需资金,回售风险得以化解。

“11H01/02”于2016年5月X日起恢复上市,5月X日债项及主体评级上调至A,并于12月X日完成剩余部分的本息兑付。

投资小贴士:关注信息披露,不可掉以轻心

信息披露是投资者了解公司经营情况、财务状况和偿债风险最重要的渠道和来源。早在2012年9月,“11H01/02”的评级已发生下调,2014年发布的年报进一步反映了企业生产经营的重大不利变化,回售实施前的信息披露文件也多次揭示了回售存在的风险。对相关信息披露保持关注能够让投资者及时获取重要信息,合理研判投资风险。

目前交易所债券市场的信息披露文件主要通过交易所官网披露,分为两大类。第一类是定期报告,包括年度报告和半年度报告,通常在每年的4月末和8月末披露,能够较为全面的反映发行人报告期的主要经营成果、资产状况和风险情况;第二类是临时报告,目前有关法规和规则要求发行人及时披露可能影响其偿债能力或债券价格的重大事项。两类报告都有较为明确的格式准则,一般能够涵盖影响债券价格和投资决策的重要信息。

在“11H01/02”的案例中,评级公司的评级报告和发行人的信息披露公告先后披露了影响发行人偿债能力的重要事项及其财务上的影响,能够起到及时揭示风险的作用。对信息披露保持密切关注既是对自身投资行为的负责,也是规避违约风险的关键所在。

 

 


L公司公募债券违约及处置案例

 

风险事件回顾:主营业务持续亏损,通过向控股股东借款筹集回售资金

L公司于2012年3月X日发行“11L债”,发行规模5.1亿元,债券期限为7年(附第5年末投资者回售选择权),由控股股东X公司提供不可撤销连带责任担保,由G证券股份有限公司承销并担任受托管理人。发行时S资信评估投资服务有限公司给予主体长期信用等级及本期债券信用等级均为AA。2012年4月X日,“11L债”在交易所上市交易。

L公司是一家从事化学燃料及化学制品制造的上市公司。由于L公司主要产品价格下跌、盈利状况恶化,P资信评估公司于2013年6月将“11L债”主体及债项评级均下调为AA-,并于2015年6月进一步下调为A+。2015年L公司经营进一步下滑,业绩出现亏损,P资信评估公司于2016年6月下调“11L债”主体及债项评级为BBB。

2016年7月及10月,G证券召开两次债券持有人会议,主要审议《关于要求L公司为“11L债”增加担保的议案》、《关于授权受托管理人与实际控制人及政府部分沟通协调“11L债”担保及后续偿付方案的议案》及《关于增加债券持有人会议网络投票方式的议案》,但两次会议均由于表决同意票数不足未能形成有效决议。

2017年1月,P资信评估公司进一步将“11L债”项及主体评级下调为B。2月X日,L公司针对“11L债”可能暂停上市及回售存在不确定性发布风险提示公告。3月X日,G证券再次召开债券持有人会议,审议前次的三项议案以及《关于要求L公司为“11L债”偿付处置部分资产的议案》,但同样由于表决同意票数不足未能形成有效决议。

2017年3月X日,“11L债”开始实施回售,此次回售申报金额为5.04亿元。3月X日,L公司发布公告称已向控股股东借款3.8亿元,用以偿付回售资金。3月X日,“11L债”完成本次回售本金及利息兑付。

投资小贴士:积极参与债券持有人会议,依法维护自身权益

债券具有证券投资属性,对于债券市场投资者来说,债券持有人会议是表达诉求、维护自身权益最直接的渠道,而债券受托管理人(或债权代理人)一般承担主要的债券风险处置职责。目前根据《公司债券发行与管理办法》发行的公司债券在发行时均会公告受托管理协议和债券持有人会议规则,投资者在投资前应当认真阅读相关文件,投资债券即视为同意相关约定。

一旦债券发生了风险事件,投资者可以遵循法律法规的要求以及债券募集说明书、受托管理协议、债券持有人会议规则的相关约定,依法维护自身权益。债券的融资主体是发行人,通过债券持有人会议要求发行人切实履行承诺并承担违约责任是投资者最直接的维权方式。因此,投资者有必要密切关注持有人会议相关安排,积极参与投票,从而维护自身合法权益。投资者也可积极向受托管理人反映诉求,要求受托管理人切实履行受托管理义务,承担谈判、督促等责任。必要时,投资者也可以通过司法途径维护自身权益,自行或委托受托管理人提起民事诉讼、仲裁、债务重组或破产等法律程序。

在“11L债”的案例中,受托管理人G证券召开了三次债券持有人会议,但均由于投票人数不足均未能达成有效决议,一定程度上阻碍了债券的风险化解进程。随着我国债券市场的不断发展成熟,有序打破“刚性兑付”将会是大势所趋,在此背景下,投资者有必要对相关的风险处置机制进行了解并在发生风险事件时积极参与,才能切实维护自身合法权益。

 

 

 


R公司私募债券违约及风险处置案例

 

“16R01”债券发行人为R公司,在交易所非公开发行公司债券规模3亿元,期限3年,起息日2016年4月X日,2017年4月X日该债券投资者享有回售选择权。2017年3月X日投资者申报回售规模2.6亿元,应于4月X日偿付。4月X日,发行人未能按时兑付回售申报本金,构成实质性违约。“16R01”通过撤销回售、主承销商承接部分债券实现回售兑付风险化解的债券。

一、发行人及债券基本情况

R公司的主要产品为尿素,公司尿素单厂产能全国领先,市场占有率约6%,生产技术曾获T市科学技术一等奖,属于S省高新技术企业。“16R01”由K证券股份有限公司承销并担任受托管理人,发行规模3亿元,募集资金用途为偿还借款,期限36个月,票面利率8%,起息日2016年4月X日,债券持有人H资产管理股份有限公司、D证券股份有限公司和Q资产管理有限公司分别持有债券份额2亿元、0.6亿元和0.4亿元。

二、风险暴露和处置过程

“16R01”于2017年3月X日至3月X日进入投资者回售登记期,2017年4月X日进行回售兑付和当期派息。截至2017年3月X日,H资管和D证券进行了全额回售申报,合计金额为2.6亿元,Q资产管理公司暂未进行回售申报。发行人正常经营但流动性不足,未能于2017年4月X日按时回售兑付,构成实质性违约。

1、提前关注回售资金筹措情况,及时共享风险信息

在“16R01”回售兑付日一个月前,交易所通过K证券了解到发行人存在回售兑付风险后,及时向证监会上报并提请S证监局关注。

2、敦促发行人履行信息披露义务,维护债券投资者合法权益

在回售登记期开始前一日即3月X日,发行人拟违反募集说明书赋予投资者第1年末回售选择权的约定,不披露回售业务提示性公告。交易所及时与K证券以及发行人董事长取得联系,强调按照募集说明书履约的重要性,要求各方高度重视债券回售事宜。最终发行人同意履行信息披露义务,按时发布回售业务提示性公告。

3、敦促受托管理人履职尽责,积极做好沟通协调

一是要求K证券提前做好应急预案,加紧协调发行人与投资者回售安排磋商,并向交易所汇报进展情况。从2月X日至3月X日,交易所持续跟踪K证券、发行人和投资者三方召开的两次协调会,及时掌握各方诉求。二是及时约谈K证券。3月X日,深交所约谈K证券,K证券相关负责人向交易所报告“16R01”承销发行、发行人财务经营、受托管理责任履行等具体情况。

4、推进实施风险应急预案

3月X日,经多方努力协调,K证券提出了获得发行人和投资者基本认可的风险应急预案,即在发行人上调票面利率至9%,并提供控股股东担保的情况下,H资管和D证券向中国结算分公司提请撤销回售申报,然后由K证券不迟于4月X日以自有资金承接投资者回售申报的债券份额2.6亿元。

在兑付日将近的紧迫情况下,为推进该风险应急预案实施,交易所一方面研究方案涉及的份额承接和回售申报修改在法律和实操层面的可行性,另一方面敦促K证券做好方案实施的准备工作。由于K证券以自有资金承接“16R01”2.6亿元,持有单一债券的规模达到87%,不符合《证券公司风险控制指标管理办法》关于证券公司持有单一债券规模不得超过该债券总规模的20%的规定,该风险应急预案最终因该政策性障碍难以落地。4月X日,发行人未能按时兑付回售申报本金,构成实质性违约,同时因本金违约而选择不支付当期利息。

5、积极协调推动撤销回售,顺利完成风险化解方案

4月X日,H资管基于自身考虑意愿发生转变并与D证券沟通,调整了原风险应急预案,在其他条件不变的情况下同意K证券仅承接该债券总规模的20%,即6000万元,要求不迟于4月X日以自有资金向H资管和D证券分别购买“16R01”4800万元和1200万元,以符合《证券公司风险控制指标管理办法》的规定。为快速有效完成上述风险化解方案,交易所敦促各相关方就撤销回售申报向中国结算分公司出具说明申请文件,及时签订债券买卖承接协议。同时交易所向中国结算分公司去函提请风险化解方案涉及的技术支持。4月X日,新的风险化解方案顺利实施,“16R01”回售兑付风险已化解。

三、案例风险启示

发行人的道德风险和信用缺失。对于类似“16R01”的非上市非挂牌民营企业,信息披露和诚信意识较差。在“16R01”回售兑付风险化解过程中,一是发行人不配合履行信息披露义务,自身筹措资金化解兑付危机的积极性和力度不够;二是4月X日发行人在认定本金实质性违约之后选择违约到底,本已备好的当期利息也选择不支付。逃避债务的动机和行为明显。

 

 

三、债券风险提示词条

 

1.了解市场风险,投量力而行。
2.关注行人信水平,警惕违约风险。
3.非公开行公司券不得采取公开或相公开方式行推介。

4.债券非存款,本息偿还有风险,认清本质谨慎投资。

5.债券品种不同,风险程度不同。

6.国债偿还靠国家,本息回笼有保障;公司债偿还看公司,本息返回有风险。

7.学习债券知识,提高自我判断能力。

 

 

(来源:中国证监会投资者保护局、中国证监会公司债券监管部)

 


债券投资者权益保护教育专项活动材料三

 

一、资产证券化业务知识问答

 

1、问:无异议函的有效期是多久?

答:一次发行的,无异议函有效期为6个月。储架发行的,无异议函有效期为1-2年,首期应当于6个月内完成发行。

 

2、问:资产支持证券销售机构是否需提供风险揭示书?

答:资产支持证券销售机构应制作风险揭示书充分揭示投资风险,在接受投资者认购资金前应当确保投资者已经知悉风险揭示书内容并在风险揭示书上签字。

 

3、问:资产支持证券转让有何限制条件?

答:资产支持证券仅限于在合格投资者范围内转让。转让后,持有资产支持证券的合格投资者合计不得超过二百人。

 

4、问:如何判断资产支持证券发行成功?

答:资产支持证券按照计划说明书约定的条件发行完毕,专项计划设立完成。发行期结束时,资产支持证券发行规模未达到计划说明书约定的最低发行规模,或者专项计划未满足计划说明书约定的其他设立条件,专项计划设立失败。管理人应当自发行期结束之日起10个工作日内,向投资者退还认购资金,并加算银行同期活期存款利息。

 

5、问:认购专项计划时认购资金划拨到何账户?

答:专项计划应当指定资产支持证券募集资金专用账户,用于资产支持证券认购资金的接收与划转。

 

6、问:资产证券化产品常用信用增级措施有哪些?

答:资产证券化的信用增级分为内部增信和外部增信两种方式。内部增信是从基础资产的结构设计角度出发,主要包括结构化分层、超额抵押、超额利差、现金储备账户等;外部增信则是以主体信用担保为主,主要包括原始权益人差额支付承诺、第三方担保、土地/房产抵押、股权质押等。

 

7、问:什么是资产证券化的结构化设计?

答:将专项计划分为优先、次优、次级等结构,次级资产支持证券可由原始权益人或合格投资人认购。根据具体设计,优先级和次优级投资人在收益分配上享有优先受偿权。

 

8、问:什么是超额利差的增信方式?

答:超额利差是指基础资产池所产生的利息流入大于资产支持证券支付给投资者的利息和各类税费的总和,一般在债权类基础资产中使用较多。

采用超额利差增信的资产证券化产品会建立相应的利差账户,在产生超额利差时会将相应的现金流存入该账户,当发生违约事件时可通过该账户中的资金对投资者提供一定的损失保护。

 

9、问:什么是资产证券化的超额覆盖?

答:指基础资产特定期间能够产生的现金流超过资产支持证券特定期间内预计支付的本息金额,并以此提供一定的信用增级。

 

10、问:什么是资产证券化的现金储备账户?

答:现金储备账户是指设置一个特别的账户建立的准备金制度,当基础资产产生的现金流入不足时,使用现金储备账户内的资金弥补投资者的损失。

 

11、问:什么是资产证券化的流动性支持?

答:在资产证券化产品存续期内,当基础资产产生的现金流短期波动,无法满足资产支持证券本息支付时,由流动性支持机构提供资金支持。该流动性支持只是为未来收入代垫款项,并不承担信用风险。

 

12、问:什么是资产证券化的差额支付?

答:指以差额支付承诺人担保的方式,承诺对基础资产收益与投资者预期收益的差额承担不可撤销、无条件的补足义务。

 

13、问:什么是信用触发机制?

答:信用触发机制是指与原始权益人/资产服务机构或担保人的主体评级或运营状况、资产池的累计违约率等指标相挂钩的机制,例如:现金流划转机制、权利完善事件、加速清偿事件、违约事件、提前终止循环购买(如有)事件、提前终止事件等。

 

14、问:资产证券化中的“真实出售”是指什么?

答:资产证券化中“真实出售”即原始权益人真正把证券化基础资产的收益和风险转让给了特别目的载体(SPV)。基础资产只有经过真实出售,才能够和原始权益人的经营风险相隔离。基础资产一旦实现真实出售,即使原始权益人由于经营不善而破产,原始权益人的债权人和股东对基础资产也没有任何追索权。同样,如果基础资产不足以偿还本息,投资者的追索权也仅限于基础资产,对原始权益人的其他资产也没有任何追索权。

 

 

二、债券典型案例

 

S公司中小企业私募债违约及处置案例

 

S公司2013年中小企业私募债券(以下简称“13S01”)由H证券有限责任公司承销并担任受托管理人,Z担保有限公司担保,债券第一期于2013年6月完成发行,发行规模2500万,期限2年,交易所从2013年8月起为其提供转让服务。2014年6月,S公司由于未向“13S01”债券持有人支付利息,构成违约事件。

一、发行人及债券基本情况

S公司主营服装加工制造销售,主要产品为普通商务男装和现代中式男装,拥有多项注册商标,公司生产模式主要以自主采购、委托加工为主、自制生产为辅,销售模式采用直营店、加盟店和代理商相结合模式,主要集中在福建省内销售。公司控股股东和实际控制人为Z先生,持有公司股权比例95%,1999年创办S公司并担任法定代表人兼执行董事至今。

根据中小企业私募债发行备案材料显示,发行人2012年总资产1.9亿,净资产0.75亿,资产负债率60.53%,营业收入17,885万,净利润3,070万。

S公司中小企业私募债项目于2013年5月通过交易所备案,备案规模5000万元,由H证券有限责任公司承销并担任受托管理人,Z担保有限公司担保。S公司于2013年6月完成首期发行,发行规模2500万元,期限2年,利率10.2%,由单一投资者认购。

2014年2月,H证券向交易所提交第二期发行及转让服务申请,由于验资报告出具时间为2013年12月,超出私募债备案通知书六个月有效期,交易所未予受理,结算公司的分公司也未予办理二期债券登记,至此二期项目未能在交易所完成发行和挂牌。             

二、风险暴露过程及处置

2014年4月,H证券披露2013年“13S01”受托管理人事务报告,称经现场核查,发现发行人财务负责人离职、企业资料毁损、募集资金使用不规范、经营实际已处于停滞状态等情况,认为发行人偿债能力存在重大不确定性。

2014年5月,发行人披露重大事项公告,确认存在受托管理人事务报告所述相关内容,并披露S公司涉及诉讼金额超过3655.05万元,约占净资产额的48.61%

2014年6月,发行人向交易所报告,称已于当天通过书面形式通知债券持有人,告知无法按时支付“13S01”首期利息。根据“13S01”募集说明书,发行人应于2014年6月支付第一次全额付息款255万。

2014年6月,S公司未向“13S01”的债券持有人支付利息,构成违约。

2014年7月,由于担保人Z担保公司亦未在14个工作日内将“13S01”应付利息划入指定账户。

2015年6月,债券到期,发行人本息也未按时偿还,债券已终止上市。

三、案例风险启示

一是信息不对称与发行人的道德风险。发行人为了顺利募集资金,在债券发行过程中存在隐藏企业和个人负面信息的动机,在明知公司经营存在困难的情况下,不仅未及时披露相关信息,而且还销毁企业相关资料,试图隐瞒相关情况。导致投资者未能及时知悉发行人经营状况的重大不利变化。

二是担保人履约担保的风险。Z担保公司作为S公司的担保人,对于私募债承担不可撤销连带责任担保。然而在S公司私募债出现违约后Z担保公司并未履行代偿责任,给投资者造成无法及时收回投资本金及利息的不利后果。

 


T公司公募债券违约及处置案例

 

风险事件回顾:公司经营大幅下滑,行业产能过剩成主因

T公司于2011年6月X日发行"11T债",发行金额10亿元;于2012年7月X日发行"12T债",发行金额4.3亿元。两期债券的期限均为8年(附第5年末投资者回售选择权),由控股股东G公司提供担保,P证券有限责任公司承销并担任受托管理人。发行时L信用评级有限公司给予的主体及债项评级均为AA。"11T债"与"12T债"分别于2011年7月X日和2012年8月X日在交易所上市交易。

T公司是一家主营黑色金属冶炼及压延加工业的上市公司。自2013年起,由于钢铁行业整体景气下滑,主要产品价格下跌幅较大,T公司经营情况出现大幅下滑,2013年呈现为亏损。2014年6月,L信用评级公司将"11T债"/"12T债"的评级展望调整为负面。此后,受钢铁行业景气度持续低迷影响,T公司的钢铁业务收入也出现进一步下滑。2016年1月X日,T公司发布了业绩预亏公告。2月X日,L信用评级公司将T公司的主体长期信用等级列入信用评级观察名单。

2016年4月X日,"11T债"实施回售,票面利率由5.75%调整为6.75%。尽管利率进行了上调,但此次投资者申报回售的金额仍高达9.87亿元。6月X日,回售资金足额发放。同月,由于行业产能过剩局面持续及T公司2016年一季度继续亏损等原因,L信用评级公司将"11T债"及"12T债"的债项和主体信用等级下调为AA-,评级展望为负面。

投资小贴士:行业背景常关注 投资风险早知道

T公司是一家上市公司,同时也是X地区钢铁行业的龙头企业。然而自2013年开始,由于钢铁产品价格持续下跌,我国钢铁行业出现下滑趋势,T公司的经营和财务状况都出现了大幅的下滑。事实上,许多高风险或违约债券的形成原因都与其所处行业的衰弱、动荡息息相关,即使是行业龙头也抵不住行业经济形势整体下滑的重压。

目前,在我国“去产能”的大背景下,产能过剩行业的结构性调整迫在眉睫。根据《国务院关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见》,钢铁、电解铝、水泥、平板玻璃、船舶等行业为产能严重过剩行业,投资相关行业的债券必须密切关注行业风险。此外,若发行人所处行业属于强周期行业或受季节变化影响较大,投资者同样也需要在整体经济的大背景下考量相关行业的景气程度和竞争格局。

投资者获取行业信息的途径是多种多样的。除了关注发行人的信息披露文件,投资者还可以通过新闻媒体发布的宏观经济数据和行业相关动态,多角度了解发行人的行业背景。债券投资不应该是被动的,主动、全面了解发行人各方面信息,及时、有效掌握主动权才是正确的投资之道。

 

 

三、债券风险提示词条

 

1.面对违约要理性,依法合规维权。

2.债券不保底,偿债靠实力。

3.债券非股票,交易变现不便利。

4.利率风险相关联,切莫只求高利息。

5.附加条款有学问,购买之前要看清。

6.发行人公告要重视,重大事件在其中。

7.债券并非无风险,投资购买需谨慎。

 

(来源:中国证监会投资者保护局、中国证监会公司债券监管部)

 

 

 


债券投资者权益保护教育专项活动材料四

 

四、资产证券化业务知识问答

 

1、问:资产证券化中的“破产隔离”是什么?

答:资产证券化中的“破产隔离”包括两层含义:第一,证券化基础资产与原始权益人的破产风险相隔离;第二,证券化基础资产与管理人及其他业务参与人的破产风险相隔离。

 

2、问:企业资产证券化是否可以与原始权益人的破产风险进行有效隔离?

答:债权类、权益类资产的证券化在法律上可以实现破产隔离,具体可从以下两个方面进行理解:

(1)基础资产的真实出售是企业资产证券化与原始权益人破产风险隔离的前提,不同基础资产类型均可以实现法律上的真实出售。其中债权类和权益类资产可以通过依法合规的资产买卖行为实现真实出售。收益权类资产虽然并未在原始权益人的资产负债表内体现,但有相关规则或文件授权基础,真实存在,可以通过法律界定和交易安排实现收益权类资产的真实出售。

(2)企业资产证券化产品是否最终受到原始权益人破产的影响因基础资产类型及具体产品的设计不同而存在差异。其中主要的影响因素在于原始权益人真实出售资产后是否仍需履行资产运营及服务责任以及是否提供主体信用增级安排两个方面。比如在以债权类或权益类资产为基础形成的资产证券化产品中,如不存在原始权益人或其关联方的信用增级安排且无需其提供后续资产的运营与服务,则原始权益人的破产风险不会传导至该资产证券化产品,即可实现破产风险隔离。反之,如收益权类资产证券化产品,在实现真实出售的情况下,仍然需要原始权益人稳定的运营以产生持续现金流,原始权益人破产将直接影响资产支持证券的资产收益,可能存在无法完全实现破产隔离的风险。

投资者在进行资产证券化产品的投资价值判断时,应更多关注基础资产的质量及交易结构安排,并综合考虑自身风险偏好及风险承受能力。

 

3、问:资产支持证券的还本方式有哪些?

答:资产支持证券的还本方式主要分为固定摊还和过手支付两种。固定摊还是指按照计划说明书中约定的产品还本计划进行本金兑付,过手支付是指产品本金兑付与基础资产的现金流实际回收情况相匹配。对于过手支付型证券来说,由于基础资产债务人可能会因为多种原因提前偿还全部或部分本金,因此将引起该类证券的提前偿付,存在一定再投资风险。

 

4、问:投资者如何对资产证券化产品进行信息搜集及跟踪?

答:投资者可以在初始投资前通过计划管理人、销售机构、评级机构等对资产支持证券的信息进行搜集和分析,另外还需重视产品存续期的信息分析,可以查阅计划管理人、托管人、评级机构发布的《资产管理报告》《托管报告》《跟踪评级报告》等信息,分析专项计划运作是否正常、产品评级是否有调整、基础资产是否存在提前还款、违约等情况,从而对证券化产品和基础资产进行持续性的跟踪评估。

 

5、问:《资产管理报告》主要包括哪些披露信息?

答:《资产管理报告》主要包括如下内容:基础资产运营情况,原始权益人、管理人和托管人等资产证券化业务参与人的履约情况,特定原始权益人的经营情况,专项计划账户资金收支情况,各档次资产支持证券的本息兑付情况,管理人以自有资金或者其管理的资产管理计划、其他客户资产、证券投资基金等认购资产支持证券的情况,需要对资产支持证券持有人报告的其他事项。

 

6、问:债权类基础资产和收益权类基础资产分析方法有何不同?

答:债权类基础资产是指有明确债权债务关系,可以产生确定名义现金流的资产,如应收账款、租赁债权、保理债权、小额贷款等。此类基础资产的标准化程度高,且法律结构清晰,其风险识别内容主要包括基础资产的信用资质、分散性、收益率、违约率、早偿率、担保措施、现金流分布等。

收益权类基础资产则是指未来通过持续经营可以产生独立、稳定、可预测现金流的资产,例如各类市政收费权、PPP项目收益权、门票收益权等。由于收益权的现金流需要依据未来经营实体的实际运作状况进行推断,因此不可预计的经营风险相较于债权资产更大,风险测量也更严格一些。对于基础资产的考察需更多地通过基础资产所在行业未来发展前景、实际运营方的经营实力、现金流稳定性、抵质押状况、现金流历史记录和分布测算等方面对基础资产的偿还能力进行分析。

 

7、问:对类REITs产品的分析主要关注哪些因素?

答:类REITs产品的分析可以从以下几个维度考虑:

(1)运营收益的稳定性,包括对租户结构及种类、租约期限及相对租金价格、地区新增供给、历史经营数据等的考察;

(2)物业价值变动,包括对城市、地段、交通、建筑质量等多方面的考察;

(3)增信主体的增信作用,增信主体在基础资产的运营收益层面、证券的还本付息、证券的回售、评级下调等层面进行了何种增信;

(4)交易结构的合理性,类REITs产品结构较为复杂,建议投资者重点关注基础资产现金流归集中的资金混同风险、增信手段的有效性等。

 

8、问:互联网消费金融类资产证券化如何运作,发展情况如何?

答:互联网消费金融类资产证券化底层资产为债权类资产,其基本原理及运作方式与其他债权类基础资产证券化无重大差别。以某互联网龙头企业消费金融资产证券化产品为例:

(1)该企业通过建立互联网生态圈,运用大数据计算方式,对客户进行信用等级评级和授信额度服务,创新的消费金融风险控制模式下其项目资产不良率较低。

(2)该企业借助科技手段,通过 IT系统进行自动化的资产转让,大大提高了循环购买资产的转让效率,同时,通过资产支持专项计划管理人与项目律师对原始权益人IT系统进行现场随机抽样,核实系统数据的真实性、准确性,确认其对每笔资产转让进行明确标识,有效防范资产混同风险。        

(3)在资产证券化产品存续期间,管理人借助资产转让平台实现了对资产池逐日监控,对资产收益率、资金闲置情况、逾期率及不良率等重要指标进行重点监测,并形成定期抽样机制,做到事前、事中、事后全流程主动管理,以最大限度保障投资者利益。

现阶段,交易所市场消费金融资产证券化仍坚持渐进式发展思路,发行主体主要为互联网消费金融行业的龙头企业,要求具有良好历史运营记录和强大系统支撑,通过加大信息披露力度、贷后持续跟踪等动态监控力度、不断提升互联网消费金融企业内部风控、系统建设、运营管理能力,促进行业的健康发展。

 

 

五、创新创业债问答

 

1、问:创新创业债的出台背景?

答:自党的十八大提出创新驱动发展战略、十八届五中全会鲜明提出创新、协调、绿色、开放和共享的新发展理念以来,党中央、国务院为加快实施创新驱动发展战略、大力推进“大众创业万众创新”、推进金融市场服务供给侧结构性改革作出了一系列重要战略部署。《中共中央 国务院关于深化体制机制改革 加快实施创新驱动发展战略的若干意见》、《国务院关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》(国发[2015]32号)、《中共中央 国务院关于深化投融资体制改革的意见》(中发18号)等文件明确指出:“鼓励创业企业通过债券市场筹集资金”、“支持符合条件的创新创业企业发行公司债券”,“加大创新力度,丰富债券品种,通过多种方式加大对种子期、初创企业投资项目的金融支持力度”等,对交易所债券市场探索服务双创企业、切实支持实体经济提出了明确要求。 

 

2、问:创新创业债享受什么样的审核政策?

答:在现行公司债券规则框架下,发行主体为所有公司制法人,双创公司亦可通过发行普通公司债进行融资。但通过设立双创公司债这一创新品种,建立双创债专项审核、绿色通道等配套机制,可以提高双创债上市预审核或挂牌转让条件确认工作效率,进一步加大市场宣示效应,吸引优质双创债发行人。下一步,证券交易所还可以通过对双创债进行统一标识,待形成一定规模后单独进行统计分析及违约率核算,适时与证券指数编制机构合作发布双创公司债券指数,实现市场分层。  

 

3、问:如何使投资者享受到创新创业公司发展红利,从而降低创新创业公司融资成本?

答:《中国证监会关于开展创新创业公司债券试点的指导意见》(以下简称《指导意见》)允许私募发行的双创债附可转换成股份的条款,通过设置转股条款,一方面使投资者在债券固定收益的基础上享受企业成长带来的溢价;另一方面为发行人提供股债夹层的融资工具,满足多样化的融资需求,降低企业融资成本。欧美成熟市场私募可转债十分活跃,以美国为例,截至2011年底市场的存量已达2400亿美元,其中80%是通过144A规则发行。在实践中,因业绩、估值等因素的不确定性,创业企业在融资过程中经常与投资机构达成“明股实债”的投资协议。通过私募可转债这一交易所挂牌的标准化债券产品,可有效满足创业企业与投资机构的投融资需求,支持创业企业融资。

 

4、问:证券公司承销创新创业债享受什么样的激励政策?

答:针对双创债发行规模较小,证券公司动力不足的问题,《指导意见》规定,证券业协会应建立双创债专项信息统计和评估机制,将双创债承销情况纳入证券公司经营业绩排名体系和履行社会责任评价体系,对证券经营机构开展双创债中介服务的工作成效进行考评。证券公司双创债的承销情况,作为证券公司分类评价中社会责任评价的重要内容。

 

5、问:如何对接地方政府对创新发展战略的金融财税扶持政策?

答:目前各地方政府、高新园区管委会相应出台了如贷款补贴、担保补贴等金融扶持政策。《指导意见》要求证监局加强政策对接和引导。推动双创债纳入地方政府债券贴息、投资补助、担保补贴等科技金融支持政策体系。同时,运用市场化手段增强双创债活力,增强投资者吸引力。引导政府专项资金、产业投资基金、政府引导基金等投资双创债。

 

6、问:创新创业债性质及发行标准?

答:双创债属于公司债券的一个子类别,主要目的是完善创新创业政策供给,整合各方优势,有效对接和引导地方政府金融支持政策,营造优化创新创业企业金融服务良好环境。双创债发行遵循《证券法》《公司法》《公司债券发行与交易管理办法》和其他相关法律法规,不对现行发行标准作任何改变或降低,但在信息披露上做特定要求,双创债发行人需结合国家产业政策对创新创业特征作专项披露。

 

 

六、债券典型案例

 

W公司公募债券违约及处置案例

 

风险事件回顾:丧失偿债能力,依赖外部资金完成兑付

W公司于2011年6月X日公开发行"11W债",发行金额10亿元,债券期限为7年(附第5年末投资者回售选择权),由控股股东M公司提供担保,由H证券股份有限公司承销并担任受托管理人。发行时Z评估公司给予的主体和债项评级分别为AA和AA+。2011年6月22日,"11W债"在交易所上市交易。

W公司系Y国有控股的上市公司,主要经营煤炭及下游煤焦化、化工材料、化肥等产品。2015年,在国家经济结构调整、钢铁煤炭行业产能严重过剩、产品价格持续下跌的大背景下,W公司生产经营日渐困难,主营业务持续亏损。11月X日,Z评估公司将"11W债"的主体和债项评级均下调至A+。

由于W公司2014年度、2015年度连续两年亏损,"11W债"于2016年5月X日起暂停上市,债券简称更名为"W债暂停"。5月X日"W债暂停"实施回售,回售申报率高达94.63%。由于W公司持续亏损,生产经营困难,难以偿付回售资金,本次回售资金最终由W公司实际控制人暨债券担保人M公司协调代为支付。6月X日Z评估公司将"11W债"的主体和债项评级均下调至BB。

2016年7月X日,H证券召开持有人大会,债券持有人表决同意要求提前偿付"W债暂停"、同意S公司向全体债券持有人为"W债暂停"提供担保并履行担保责任代为偿付W公司应当提前支付的债券本金和利息。2016年7月X日,"W债暂停"完成提前兑付。

投资小贴士:重视债券投资风险 专业技能必不可少

从某种程度上来说,相当一部分投资者的固有思维中往往认为债券属于低风险的投资品种,容易轻视其投资风险。但近年来,随着宏观经济增速下行压力逐渐显现,债券的风险事件也逐渐从私募向公募蔓延,从中小民营企业向大中型国企蔓延。以上述"11W债"为例,发行人不仅是一家地方性国企,同时还是一家上市公司,仅从表面判断可能很难充分认识其偿债风险。在这样的背景下,对投资标的的深入分析和研判选择能力就显得越发重要了。

债券投资是一门技术活,投资者需要具备相当的专业能力,才能合理评估投资的风险。首先,债券市场有其自身的规则和原理,参与交易既需要熟悉相关法规和规则,如《证券法》、《公司债券发行与交易管理办法》、交易所公司债券上市规则等,也需对债券市场的价格形成机制、产品期限结构、影响债券收益率的因素等有所了解。其次,对于投资的债券本身,也需要了解相关重要协议,包括募集说明书、债券持有人会议规则、受托管理协议等等,尤其需要关注募集说明书中针对投资者的契约保护条款,如是否具备交叉违约条款、加速清偿条款等,以及“重大事项提示”、“风险因素”等章节中描述的发行人相关风险。再次,持有债券需要持续通过信息披露文件了解发行人的经营状况和财务状况,对其偿债能力进行动态的分析判断,这就要求投资者具备一定的会计基础和财务分析能力,并对发行人本身的业务有所了解。

上述罗列的几项能力都是较为专业的投资技能。作为债券市场的投资者,不断学习和积累投资所需的专业知识和技能,才能够平衡好投资的收益和风险,对自己投入的资金负责。


Y公司公募债券违约及处置案例

 

风险事件回顾:经营持续下滑导致评级多次下调,并因连续亏损被暂停上市

Y公司于2010年12月X日发行"10Y债",发行规模7.5亿元,债券期限为7年(附第5年末投资者回售选择权),由控股股东L公司提供担保,由X证券股份有限公司承销并担任受托管理人。发行时P资信评估公司给予主体长期信用等级为AA-,债券信用等级为AA。2010年12月30日,"10Y债"在交易所上市交易。

Y公司是一家造纸行业的上市公司。由于造纸行业景气度下滑、公司亏损幅度较大等原因,P资信评估公司分别于2012年4月及2014年4月两次下调"10Y债"的债项和主体评级至A,评级展望为负面。2015年1月,由于信用评级进一步被下调为A-,"10Y债"被实施风险警示;4月由于连续两年亏损被依规暂停上市,债券更名为"Y债暂停",随后信用评级被下调至BBB+。

2015年12月,"Y债暂停"公告将票面利率由7.09%上调为8.09%同时实施回售,此次回售申报量共计6.58亿元。Y公司于12月X日发放回售资金。

此后,Y公司于2015年扭亏为盈,"10Y债"于2016年4月恢复上市交易;2017年4月,Y公司发布2016年年度报告,当年再次出现亏损。

投资小贴士:遵循债券投资者适当性管理规定,审慎进行投资决策

"10Y债"是一只较早出现风险迹象的企业债券。早在2012年4月,其主体及债项评级已下调为A+,2015年1月又进一步下调为A-,交易所即根据《关于对公司债券实施风险警示相关事项的通知》对其实施了风险警示,2015年5月又根据交易所债券市场投资者适当性管理办法将其调整为仅限合格投资者买入,非合格投资者仅能卖出。

目前,交易所债券市场实行投资者适当性管理。根据相关规则,部分具有较高风险特征的债券仅限合格投资者买入,投资者需要符合一定的条件并自行申请、通过审核才能成为合格投资者。对债券投资实行适当性管理有助于投资者防范风险和防止损失。证券市场投资遵循“买者有责,风险自担”的原则,而广大投资者在专业化程度和风险承受能力上有较大差异,部分投资者对债券产品的风险特征可能不够了解,难以承受相应的投资风险。实行投资者适当性管理的初衷即是为了确保投资者的风险承受能力与投资的产品相匹配,保护投资者的合法权益。

“天底下没有免费午餐”,信用债市场的投资风险不可忽视,低等级信用债的高收益往往意味着更高的违约风险。投资者在做投资决策时切不可盲目追求收益,应当谨慎评估自身的经济实力和风险承受能力,审慎决定是否参与交易。

 

 

七、债券风险提示词条

 

1.买债券看评级,偿债能力是关键。

2.不迷信“刚性兑付”和“高额利息”,时刻警惕兑付风险。

3.关注企业经营状况和偿付能力,理性选择债券投资。

4.在法定交易场所交易债券,远离非法债券交易活动。

5.抵制“暴利”诱惑,防范“非法债券”风险。

6.基准利率要了解,偏离太多有问题。

 

(来源:中国证监会投资者保护局、中国证监会公司债券监管部)


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