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*国泰君安国际*港股交易参考*丘钛科技(01478.HK) TMT行业

国泰君安证券香港2019-02-10 16:42:12

业绩略低预期,良率/单价/客户供应份额待肯定。 


丘钛科技(01478.HK)为中国领先的摄像模块及指纹识别模块制造商。短中期来看:I)产品结构持续改善,II)良率持续改善。但单价(ASP)提升受不稳定因素影响。建议投资者长期持有,但短线投资者可在9.0-13.0港元作区间操作。 


17年全年业绩,略低于市场预期:丘钛科技2017年收入同比增长59.1%至79.39亿元(人民币‧下同),主要是摄像模块ASP大幅提升和指纹识别模块出货量增长285%。(但增长略低于市场预期,主要受下半年出货影响,包括来自三季度产能规划失误,及四季度厂商库存调整影响,使能利用率不足。)毛利同比增长109%至8.83亿元,毛利率同比上升2.6个百分点至23.4%,主要是双摄像头模组的占比提升至16.6% (16年:7.2%)。 (但增长低于市场预期,主要是下半年毛利率环比下降1.8个百分点,主要是新工艺用于生产双摄和生产小型化模组,良率正在爬升阶段。) 营运开支费用同比增长0.9个百分点至4.4%,主要是研发费用率上升0.9至3.4%和三季度招聘费用增加。净利润同比增长129%至4.36亿元,净利润率同比上升1.7个百分点至5.5%,每股盈利同比增长116%%至0.398元,派末期息7.8分,全年派息比例约20%。 


18年目标:摄像模块出货量增长10-20%/指纹识别模块出货量增长20-30%。丘钛在2017年业绩指引无法达标后,公司调整18年增长目标分别为:摄像模块出货量增长10-20%,指纹识别模块出货量增长20-30%。以及预计18年底产能扩张计划将摄像头模组产能从每月3,000万件扩充至每月4,500万件,当中包括约每月1,000万件的双摄像头模组产能,全年资本开支5-6 亿元,低于2017年9亿元规模约40%。客户方面,公司将积极提升在华为和小米的供应链份额,特别是公司目前在摄像头模组供应上分别只占华为的(1%-3%)和小米的(10%-15%),因此增长空间潜力广阔。 


国内手机双摄渗透率提升 + 客户结构优化后,公司产品结构持续改善,预期ASP将稳步上升:由于受客户项目周期影响,2018年2月公司10M万像素摄像模块产品占比下降至39%,低于17年的48%。我们预计18年ASP将稳步上升,主要是:I) 市场方面,18年国内手机品牌双摄渗透率将提升至30-35% (17年:15-20%),特别是中端机型的持续渗透,并向中低端机型推广。II) 客户方面,与新客户如华为的供应链份额稳步增长,特别是环球手机市场开始放缓(17年Q4全球智能手机出货量首次环比下跌3.2%)。III) 产品结构方面,公司的1,300万/1,600万像素摄像模块产品出货量占比持续提升,以及公司希望3D 感测业务于18下半年开始量产。管理层表示3D 感测业务的突破点在于ToF本身的成熟和结构光的成本降低,公司希望明年能实现大规模应用。IV) 公司全面自动化生产,18年产能不变的情况下,工人数量减少35-45%。以上有助带动ASP进一步提升。值得一提的是,管理层表示未来中低端双摄分拆成两个单摄方案出货,对摄像头模块整体ASP升势有所影响。 


估值及建议:目前,市场预计公司18年至19年的收入增长分别为28%和21%,以及每股盈利增长分别为42%和28%。目前公司股价11.12港元,对应18年至19年预测市盈率分别为15.9倍和12.4倍。短中期来看:I)产品结构持续改善,10M万像素摄像模块产品和双摄占比提升;II)良率持续改善,但ASP受未来不稳定因素影响。目前市场给予公司13.54港元平均目标价,潜在上升空间22%。建议投资者长期持有,但短线投资者可在9.0港元-13.0港元作区间操作。 


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