上海证券公司联盟

圆桌讨论--强监管下的资产证券化发展道路

上财澳洲校友会2019-05-07 03:10:37

主持人:

姜波新世纪评级,总裁助理、结构融资评级总监(左一)

 

嘉宾:

Winston Chang标普全球评级,董事总经理、结构融资评级负责人(左二)

左飞招商证券,投资银行总部执行董事、创新融资部副总经理(左三)

俞强中信证券,资产证券化业务线执行总经理、联席负责人(右一)

刘焕礼广发资管,资产支持证券部总经理(右二)


编者按




在“2018年中国资产证券化和结构性融资行业暨第四届中国资产证券化论坛年会”5月8日主会场上,多位行业精英就近年来金融监管趋严的大形势下,资产证券化业务的发展方向、业务重点,以及券商、资管等机构面临的机遇和挑战等话题进行了探讨。以下是整理后的“强监管下的资产证券化发展道路”分享实录。


      姜波:大家好,我是上海新世纪评级的姜波,负责结构化评级业务,非常荣幸有机会主持大咖云集的圆桌讨论,今天这个话题是强监管下的资产证券化发展道路。

2016年以来,中央在各个层级会议上都提出经济的发展要从原来的数量增长型向质量增长型转变,在实施方面,金融去杠杆,经济脱虚向实,同时盘活存量;在监管方面,从财政部到发改委全方位的监管措施正在推出,如规范地方政府债务、资管新规落地、商业银行大额风险暴露管理办法推出,这些政策都会对资产证券化业务产生深远的影响。

首先我想请中信证券资产证券化业务线执行总经理俞强先生谈谈,在这样的监管环境下,业务方面的重点是什么、今后的业务发展方向是什么?

俞强:谢谢姜总,我很高兴在中国资产证券化论坛年会上做分享,今年是论坛第四届年会,每一届年会讨论的问题越来越深、话题越来越广泛。站在证券化业务发展十多年后的新的时间窗口,我个人理解,有几个比较关键的要素,这些要素及相对应的风险都成对出现。

第一对要素,是资产和主体。资产证券与大多数的固定收益产品最大的区别之一,就是有基础资产的支持,也包括基于资产为依托的一些风险控制措施,与主体信用进行一定程度的隔离。但资产和主体这两对要素也是相互依存,没有任何一类基础资产可以完全脱离开企业主体而存在或产生现金流。当我们面对资产和主体这一对要素时,必然面临怎样关注风险的问题。实际上,不管资产的类型是什么,依然需要关注主体情况,包括主体对资产的管理情况、主体提供基础资产的相关数据情况。这对要素延伸出来的风险,就是所有项目的风险建议书里都会提到的两类风险,与资产有关的风险、与主体有关的风险,有时表述为信用风险和资产风险等。

第二对要素,是标准化和差异化。站在标准化角度观察,很多消费金融资产,不论是房贷、车贷,还是其它消费金融类型的资产,相对更加标准化,有比较统一的合同范本,有比较接近的单笔资产规模,也有比较统一的风险控制手段。与此相对的,有一些类型的项目,比如CMBS和类REITs,资产个数不多,房产证可能只有一个。我个人理解,不能以产证的多少,来判断风险是否分散,着重关注的应是底层现金流的问题,这是最终风险判断的最重要指标。这对要素会引申出流动性风险,项目越标准化,当量达到一定规模时其流动性往往越好,越差异化,流动性往往越弱。

第三对要素,是IT系统和人工。中信目前在存续期的企业证券化项目有50多个,我们明显感觉到,靠人工跟踪难以管理,需要依靠IT系统。这个IT系统是不是真正和银行系统、企业系统完美对接,要划上问号。这对要素体现的风险就是项目中的操作风险。

第四对要素,是政策和市场化。通常在项目的风险建议书里会提到政策风险。政策与市场化并不矛盾,有一种观点是,只要政策推动的就是是市场化需求相对偏弱的,但事实情况并非如此,租赁住房业务就是一个例子,在政策鼓励的同时,租赁住房市场化的需求客观存在。

资产和主体,标准化和个性化,IT系统和人工以及政策和市场化这四对要素,构成了证券化业务当前比较突出、比较关键的要素,引申出需要市场关注的风险。关于展望部分的内容,我放到最后再说。谢谢!

姜波:接下来请招商证券投资银行总部执行总经理左飞先生谈谈在全方位监管环境下,券商面临哪些机遇和挑战?

左飞:非常感谢中国资产证券化论坛的组织,这是我第三次参加论坛年会,非常荣幸。

主持人提到在大的监管背景下,券商如何去寻找其中的机遇或者挑战,首先我想分享的是,我所在的创新融资部于2012年左右成立,当时创新融资属于市场比较时髦、流行的说法,今年我与一些同业朋友交流时,有人就疑问创新融资是否是现在鼓励的方向、是否改为合规融资更合适。这的确反映了现在的监管导向更强调合规、稳健发展,但我个人理解在资产证券化领域,创新和合规并没有特别矛盾,而是相辅相成的。首先资产证券化业务在国内才经历短短十年多的历程,仍然属于很年轻的产品,从2005年到2014年受环境影响有一些曲折的过程,但是从2014年到今年的发展速度如此之快也离不开各级监管部门以及各个中介机构和市场参与者群策群力、共同创新。在创新发展到一定阶段,的确有必要把速度稍微放慢一点、沉淀一下,观察这些创新的品种、创新的资产哪些更有持续的生命力、哪些是昙花一现。从长远发展和稳健发展角度来说,未来证券化的资产类别将趋向主流或是市场上越来越被认可的一些资产类别发展。目前比较大的资产类别和方向,大家也都有所了解,资产分散、同质化比较高的如消费金融,政策鼓励又符合国计民生的住房租赁,能够解决企业特别是中小企业需求的供应链金融等。

第二点,证券公司在资产证券化业务里是比较积极和活跃的角色,承上启下,一方面是发起机构融资需求和出表的需求,一方面又要对接一级市场或二级市场的投资人,如何把信息的传导尽可能的透明化,尽可能减少信息不对称,是证券公司在这项业务里面要发挥的价值和作用。在新的监管形势下,一方面证券公司要引导企业去做一些目前政策支持鼓励或者是投资群体比较认可的资产,另外一方面,也要加强与投资者的交流和对投资者的引导。在近两年的形势下,市场只有进一步挖掘ABS投资群体才能更好的发展。比如,在国内保险资金进入资产证券化相对比较少,这里有政策投资准入方面的原因,今年银保监会的改革开辟了保险资金进入证券化市场的曙光,能否大力去推动保险资金对证券化产品的投入或者是参与,我觉得是需要行业同仁共同努力和积极探索的方向。另外,很多ABS投资机构主要是判断主体,仍然是把ABS当成表内产品理解,我觉得在资管新规下,强调投资人的主动管理能力,资产证券化就是很好的工具。如果能够对资产证券化有充分的认识和理解的话,投资机构才会更加主动积极的去投资或者是参与产品的交易。今年和明后两年需要证券公司在投资者教育方面多做一些工作,尽可能挖掘投资者的深度和广度,培育市场各种层级的投资群体。

第三点,证券公司或者ABS管理人还面临管理的角色,刘焕礼先生还会就这点进一步阐述,我简单说一点认识,管理能够创造价值,希望大家在主动管理和后续管理方面也能深耕细作。谢谢!

姜波:正如左总提到的,资产证券化产品与传统产品有一个非常明显的差别,它是通过一系列的交易文件构建起来的,现金流最终需要有管理,才能支付给投资人。管理人的角色特别重要,虽然之前并不被投资人所重视,但从现在的监管形式来看,需要越来越重视管理人在整个证券存续期间的管理。接下来,请广发资产管理(广东)有限公司资产支持证券部总经理刘焕礼先生与各位分享一下,管理人角色所承担的任务和工作的意义。

刘焕礼:谢谢主持人。我从事证券化业务以来,由投行部门转到资管部门,从2005年到2008年,是承销商加管理人的角色,偏重于承销商,从2008年到今天,偏重于管理人的角色。我今天有以下几点分享。

第一点,国内证券化十几年发展到今天,有几个观点需要达成共识,证券化金融工具要有自己的价值观。第一,服务客户,服务实体经济。从2014开始,资产证券化不是高高在上的金融工具,是服务实体经济的。第二点,我们作为行业中的从业人员,所做的每一单项目都可能深刻的影响着国内证券化的整个历程。这是我这些年来观察并和监管部门沟通发现的,比如最近一年多以来ABS逐渐是强监管状态,监管内部也开始加强学习,邀请从业人员去培训。

第二点,沪深交易所开始邀请甚至要求券商等中介机构推进客户、原始权益人参加证券化培训。最近协会也联系到我,参与起草对原始权益人检查的要点,可见监管部门不但对中介机构从业者监管,也开始重视加强对原始权益人方面的监管检查。这就是目前市场上发生的一些风险事件所促成的,虽然与市场的庞大体量相比,这几单风险案例,从概率上说是正常的,但是已经引起了监管部门的重视。

第三点,回到证券化的本质,在国内法律体制现状下,无论是信贷ABS还是企业ABS,其载体SPV、信托计划、专项计划都具有资产管理产品的属性,本质上都是一个信托。当然可能有不同观点,认为专项计划构不成信托的法律关系,但是都有资产管理产品的属性。最近出台的大资管意见虽然有豁免证券化适用的规则,但是对机构投资者豁免的程度、30%的集中度是否适用目前还没有明确答案,机构投资者还在等待监管部门的细则,从这一点来看,它具有资产管理的属性。那么,除了筛选好项目、做好产品设计、投资者适当性及成功发行之外,一个重要的环节就是存续期的管理。在去年CSF年会上,我提出一个概念,证券化的资产管理从最开始筛选基础资产,到产品设计、沉淀现金流运作,比如REITs里面负债到现金流回款的管理,其实都是广义的存续期管理的概念。不论叫做投后管理、贷后管理还是存续期管理,证券化资产管理的概念是从开始筛选资产,到产品成立,再到存续期运作的整个过程,其中链条非常长。后端的工作刚才俞总讲到了,我再补充几点。第一,要有专门的岗位。第二,无论资产管理部门还是投行,做ABS都要有专门的制度流程,特别是投行指引要求券商的ABS组织架构和业务流程重新调整,要有统一的质量控制,所以要有制度和流程。第三,要有系统,俞总刚才也提到了,我们率先开发了针对交易所的ABS系统技术支撑,这也是因为大量的存续期的现金流兑付靠人工基本上难以支撑。在这三点之外,我还想强调最重要的一点是理念,我在跨部门合作中发现与投行部门有很多理念的差异,这需要有跨部门协作机制来解决。

刚才分享了三点,我再稍微分享下对目前监管形势的看法。从2015年开始,我经历了很多次证券化的自查以及监管的检查。我觉得存续期管理的能力是在监管的检查中一步一步完善的。所以从这个角度看,这是对整个行业的发展,对规范行业具体的每一个单位每一个机构内部流程制度体系而言至关重要。通过监管,我们梳理出来一百多个证券化风险点,对每个风险点,我们会作风险属性的判断,风险发生频率、风险发生后的应对措施、风险发生应对的岗位、风险发生所覆盖的制度等。通过对证券化风险点的梳理,再分解到每个岗位之后,我觉得证券化的风险就能够得以控制。在此我也呼吁,同业机构要正确认识证券化金融工具,服务于实体经济,经得起市场的考验,争取每一单证券项目都是精品。谢谢大家!

姜波:谢谢刘总。接下来请标普全球评级董事总经理、结构融资研究负责人Winston Chang先生分享观点。中国资产证券化市场发展非常快,正如Chang先生昨天在演讲中提到的,短短几年内中国市场已经发展成为既美国之后的全球第二大证券化市场。在2008年以后,美国资产证券化市场的监管方面发生了很多变化,请您谈一谈,有哪些产生重大影响的监管措施以及这些措施带来的市场变化。

Winston Chang:非常感谢论坛和年会组织方给我这个机会,这是我第一次来参会。

中国的市场从业人员已经了解美国金融危机的情况以及美国随后进行的监管方面的改变。金融危机由很多原因造成,其中一点就是缺乏监管,鼓励了投机者的行为,要改变监管是很困难的,需要考虑市场的反馈如何。美国的监管政策变化,包括改善交易的透明度。标普所做的就是给这些投资者提供更多的教育,使投资者更多了解整个交易的程序,使交易程序更加的透明化,同时给投资者提供进一步的信息,以便让投资者考虑和作出更好的决定。在这种情况下,投资者可以决定是否购买资产,或者是改变投资策略等。美国的监管者担心如何控制风险。在控制风险方面,我们主要控制的是协同风险,比如在定价前的风险,是要整体打包发行,还是分散发行,其中一点就是增加协同性或者配置性,不会造成更多的错配。我觉得,在CMBS市场上有双向的担心,一个是在风险控制以后,资金充足性问题,另一个就是盈利能力是否充足。现在政府有很多监管措施要加强,我预计在监管强化以后的第一年,CLO市场上证券的引领能力会有所下降,但是我们发现有很多证券发行商能够筹资,有一些投资者并没有参加到这个类别当中,显示出了协同性的重要性。总的来说,市场出现的情况和之前预计的不一样,但这是一个好的趋势,需要找到更好的管理风险的方式。在一个抵押品池当中,还要进一步完善产品设计,包括产品的定价,这样投资者才能够更好的去投资。现在美国结构性融资规模超过了50亿美元的体量,预计还会进一步增加,但是如果将其放在整个金融市场中来看,结构性融资的占比仍然不是特别大。我们需要尽快找到不同的参与方之间利益的契合点。有一些机构在金融危机时的表现比较好,这表明他们在危机前的风险管控能力比较好。怎么进行创新性的融资,那就一定要把风险控制好,一定要找到不同的利益相关方的利益结合点,这样才能够让投资者找到最适宜投资的产品以及能够在这个过程中控制好风险。这些方面美国的经验能够让中国借鉴。

姜波:我想再请俞总谈谈对资产证券化监管的未来方向的理解。

俞强:刚才我向各位分享了四对要素,现在谈下基于这几对要素在未来方向的延伸展望。对于第一对要素,资产和主体,既然资产没有办法独立存在并产生现金流,在下一个阶段如果有一批专门的资产服务商出现,对于不管是房地产领域还是供应链领域的业务都会起到非常重要的作用,这也是证券化市场走向成熟的重要标志。目前在个别领域,确实已经开始有接近于国际标准的、比较规范的、往成熟路线发展的专业服务商机构出现。

关于标准化和个性化的维度,在今年以及未来几年,传统上小而分散的消费金融资产及类似资产的占比一定会提高。我也期待市场能够关注底层现金流的提供方,因为底层现金流的分散性、稳定性,同样能形成对资产的有效支撑,我期待投资人全面看待分散性的问题。

在IT系统和人工要素方面,截至今年3月份,交易所市场的证券化存量规模大概是9000多亿元人民币。这些证券化产品在时间维度上,涵盖从一个季度、一个月到每天循环购买的产品,涉及的基础资产类型大约至少可以分为20个细分资产类型,涉及到的环节和部门也很多。在这种情况下市场发展和监管加强,最主要的就是需要出现一个系统,兼容中国特色下企业资产证券化所有基础资产类型和交易结构,不仅要高速自动化,最重要的是与资产服务机构和银行系统的对接。如果有这样的系统支撑,市场存量规模达到9万亿元也没有问题。这是一个非常重要的方向,我也期待这样的系统能够早日出现。

在政策和市场化的要素方面,我相信不管在租房租赁领域还是在宏观政策领域,这种政策和需求的互动而且会促进市场的发展,在微观领域,如资管新规这样的政策有助于流动性提升的法规会进一步的助推整个市场的发展。谢谢大家!

姜波:最后一点时间,再请Winston Chang先生简单谈下基成熟市场的经验有哪些值得中国市场借鉴。

Winston Chang:我从1999年就开始从事资产证券化的工作,我觉得最大的挑战就是在金融危机前,GDP发展较好,市场对经济的信心非常高,一些资产的组合或者产品包虽然整体看来非常好,但是实际上其里面有很多波动性,那么此时的市场透明度是不是能够让投资者有清晰的认识,能够去区分不同产品之间的质量及对未来的预测。在美国,证券化市场,从20世纪90年代开始起步,其实并没有经历特别大的衰退,对所有从业者而言,我们要能够做到未雨绸缪,在整体环境看起来还不错的情况下,更好的进行结构性的设计

姜波:由于时间关系,今天的圆桌讨论就此结束。参与圆桌讨论的各位嘉宾今天下午也都在年会现场,会有更多的机会与大家做更深入的交流。非常感谢各位嘉宾和在场听众!谢谢

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